REITs观点丨刘洋:中國REITs发展的五大方向

更多 2018-04-16 20:03 阅读:640 / 回复:0 楼主luoge

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REITs能够促进PPP实现高质量发展、促进长租公寓实现规模化扩张、促进养老地产快速形成专业化产业链、促进城市更新升级迭代、促进工业物流地产规模化网络化。REITs行业研究也始终全力以赴,为推动****REITs事业进步贡献力量。

目录
一、****REITs发展现状
(一)****REITs的发展环境
(二)****类REITs市场发展情况
二、发展****REITs的意义
(一)REITs是金融服务实体经济,构建多层次资本市场体系的重要途径
(二)REITs是推动经济去杠杆,防范化解系统性金融风险的有效方式
(三)REITs是贯彻落实十九大“房住不炒”思想的重要抓手,是构建房地产长效机制的重要组成
(四)REITs是促进金融与房地产良性循环的重要工具
(五)REITs是建立健全住房租赁金融支持体系的重要支撑
三、关于****公募REITs时间表
四、发展****公募REITs亟待解决的问题
(一)制定公募REITs的法律架构和业务规则
(二)明确公募REITs的监管体系
(三)丰富公募REITs投资者类型,加强投资者教育
(四)明确税收优惠及税收中性的原则
(五)市场的专业人才培养储备
五、方向一:公共基础设施(PPP)领域
(一)REITs与PPP的契合性
(二)REITs对PPP的作用
(三)PPP+REITs联动效应的重要意义
六、方向二:商业地产(长租公寓)领域
(一)REITs对商业地产的意义
(二)REITs与长租公寓的结合相得益彰
七、方向三:医疗健康(养老地产)领域
(一)养老地产REITs的发展背景
(二)养老地产亟待REITs助力
八、方向四:城市更新领域
(一)城市更新的核心需求
(二)REITs在城市更新中的应用空间
九、方向五:工业地产(物流地产)领域
(一)****物流地产正迎来绝佳发展机遇
(二)REITs与物流地产的联动效应

1:****REITs发展现状
(一)****REITs的发展环境

应当说,我国当前REITs的发展是目前为止最佳的状态,监管层、实务界和学术界等都在积极推动****版REITs的落地。我们始终认为****REITs破晓的黎明、胜利的曙光就在眼前,并且租赁住房和公共基础设施(PPP)领域是****版REITs落地最有希望的突破口和落脚点。

1、REITs非常符合****层面的政策方针,并不断得到顶层设计的明确支持

REITs非常符合****层面的诸多政策方针如服务实体经济、防控金融风险、推动高质量发展和实施供给侧结构性改革等,还可以协助落实“三去一降一补”的宏观政策,盘活各类存量经营性不动产,降低政府和企业的财务杠杆。作为高比例分红、与股市债市相关性较低的长期投资工具,REITs市场的开发和建设对于深化金融改革、构建多层次的资本市场体系有重要意义。

近年来推进REITs的主要顶层设计:

2016年6月3日,国务院办公厅印发《关于加快培育和发展住房租赁市场的若干意见》国办发〔2016〕39号,明确提出“支持符合条件的住房租赁企业发行债券、不动产证券化产品。稳步推进房地产投资信托基金(REITs)试点”;

2016年10月10日,国务院发布《关于积极稳妥降企业杠杆率的意见》(国发〔2016〕54号),明确提出“支持房地产企业通过发展房地产信托投资基金向轻资产经营模式转型”;

2017年1月11日,中共****办公厅、国务院办公厅印发《关于创新政府配置资源方式的指导意见》,明确提出“创新经营性国有资产配置方式,建立健全国有资本形态转换机制,以提高国有资本流动性为目标,积极推动经营性国有资产证券化”;

2017年7月18日,证监会、住建部等9部门联合印发《关于在人口净流入的大中城市加快发展住房租赁市场的通知》(建房〔2017〕153号),广州、深圳、南京等12个城市成为首批试点。《通知》明确提出“加大对住房租赁企业的金融支持力度,拓宽直接融资渠道,支持发行企业债券、公司债券、非金融企业债务融资工具等公司信用类债券及资产支持证券,专门用于发展住房租赁业务。鼓励地方政府出台优惠政策,积极支持并推动发展房地产投资信托基金(REITs)。

2、类REITs产品的接连推陈出新,既在实操层面为真REITs落地夯实基础,又通过它们的创新示范效应,普及REITs知识理念、推动市场发展

自中信启航类REITs开始,证券交易所的资产证券化逐步成为了国内类REITs产品的重要运作载体。类REITs产品在交易结构、会计处理、税务筹划和资产评估等方面愈发成熟,且不断创新。

例如,保利租赁住房REITs产品的推出开创了在类REITs产品中引入“一次审批、分期发行”的储架发行方式的先河,并得到了央视在内的广泛报道,验证了“以REITs打通租赁住房企业退出渠道、构建租赁住房完整商业模式闭环”的可行性,为租赁住房资产证券化树立了优质榜样。成为住房租赁市场的一个标志性事件,从而推动“房子是用来住的,不是用来炒的”发展趋势。

3、各界都在为****REITs的发展建言献策,为推动****版REITs落地而努力

近年来,监管层、实务界和学术界都在积极推动****标准版公募REITs落地。央行副行长潘功胜此前指出,正在与相关部门研究,希望能够尽早展开公募REITs试点。今年两会期间,****人民银行系统的多名全国****代表提出提案建议,建议因地制宜尽快推出公募REITs管理办法、支持REITs试点工作开展及出台REITs税收政策等。此前的兴业皖新REITs产品即是在银行间市场发行。

证监会副主席李超则表示,要提升基金行业服务实体经济的质量和效率,研究推出投资不动产、基础设施的公募基金产品。证监会系统在近年来也是多次表示推动****公募REITs。在证监会系统2018年工作会议中,指出研究出台公募REITs相关业务细则;在《深圳证券交易所发展战略规划纲要(2018-2020年)》中明确指出,研究推进REITs产品,形成具有深市特色的REITs板块。全力开展REITs产品创新,为住房租赁、政府和社会资本合作(PPP)项目、保障性住房建设、商业物业等领域提供金融支持。探索发行公募REITs,引入多元化投资者。配合研究制定REITs相关配套规则,推动相关主管部门出台税收优惠等政策,营造良好市场环境。

国务院发展研究中心REITs课题组组长孟晓苏博士已在国内推动了十三年的REITs,并且在监管层面的顶层设计上产生了很大的影响。北大光华管理学院REITs课题组已发布了《****公募REITs白皮书》等多份REITs研究报告,得到了众多媒体的广泛传播。前不久,北大光华管理学院还与中联基金共同发起成立了REITs研究中心。CNABS的林华博士、庞阳博士等,也通过举办论坛、出版专著等方式推广****REITs。我们REITs行业研究,也在通过传播REITs最新政策、研究动态和前沿实操案例等,为推动****REITs事业进步贡献力量。

(二)****类REITs市场发展情况
1、类REITs发行情况
根据Wind数据,截止2018年4月8日,国内市场发行类REITs共32单,发行总额687亿元。其中最近的一单类REITs为“皖新光大阅嘉一期资产支持专项计划”,这单产品是国内首单嵌入资产赎回安排的类REITs产品,也是国内目前为止物业资产数量最多的类REITs产品。

2、类REITs及CMBS底层资产情况
根据CNABS数据,截止2018年1季度,从我国类REITs及CMBS的底层资产分类看,已发行的CMBS、类REITs产品底层资产分类主要可分为商业地产、写字楼、酒店和公寓等。其中,商业地产占比最大,为33.25%,发行规模256.39亿元。写字楼/商业和写字楼规模占比分别为23.31%和22.76%。

从底层资产分布地区来看,CMBS&类REITs产品主要围绕一线、新一线城市进行布局,合计市场份额高达92.27%,一线城市中北京地区占比37.62%、上海地区占比17.78%、深圳地区占比10.70%,广州地区占比6.16%。


2:发展****REITs的意义
发展****REITs市场尤其是推出公募REITs,可以(1)盘活公共资产,激活地方投融资效率;(2)拓展长期资本形成机制,改善金融资本供给效率;(3)推动养老金等投资于优质资产,为全民共享经济发展成果提供理想渠道。还可以使普通居民个人通过资本市场参与房地产投资,盘活存量资产,加快去库存进程,特别是对于个人难以单独投资的商场、工业园区、仓储基地、医疗保健用房等,引导资金进入多元化的地产投资领域,追求长期限、稳定的租金回报收益,而非短期的价值提升,引导资金脱虚入实、服务实体经济发展。

REITs是金融服务实体经济,构建多层次资本市场体系的重要途径;是推动经济去杠杆,防范化解系统性金融风险的有效方式;是贯彻落实十九大“房住不炒”思想的重要抓手,是构建房地产长效机制的重要组成;是促进金融与房地产良性循环的重要工具。是建立健全住房租赁金融支持体系的重要支撑。

(一)REITs是金融服务实体经济,构建多层次资本市场体系的重要途径
第五次全国金融工作会议强调“形成融资功能完备、基础制度扎实、市场监管有效、投资者合法权益得到有效保护的多层次资本市场体系。2016年发布的《中共****国务院关于深化投融资体制改革的意见》中也明确提出:“依托多层次资本市场体系,拓宽投资项目融资渠道,支持有真实经济活动支撑的资产证券化,盘活存量资产,优化金融资源配置,更好地服务投资兴业。”

REITs具有提高融资规模和拓宽融资渠道的优势,能够显著促进融资功能的提升。在目前的实际操作中,REITs的融资规模基本上与物业评估价值一致,高于经营性物业贷款、CMBS等其他融资方式,并可帮助企业减少对传统融资方式的依赖。能够增强金融服务实体经济能力,防止脱实向虚,真正体现、发挥“金融是实体经济的血脉”作用,深化多层次资本市场体系的改革与构建。

(二)REITs是推动经济去杠杆,防范化解系统性金融风险的有效方式
第五次全国金融工作会议强调“要推动经济去杠杆,把国有企业降杠杆作为重中之重。”2017年《政府工作报告》中提出“把降低企业杠杆率作为重中之重。促进企业盘活存量资产,推进资产证券化。”2017年1月份,中共****办公厅、国务院办公厅印发的《关于创新政府配置资源方式的指导意见》也提出“以提高国有资本流动性为目标,积极推动经营性国有资产证券化。”

通过REITs的方式,可为企业盘活存量资产,将物业资产转换为流动性更强的现金资产。如将该笔现金资产用于偿还存量负债,将有效降低企业负债比率。REITs能助力企业实现轻资产转型,同时提供资金进行行业布局整合,实现上下游整合,打通全产业链,从而进一步壮大市场占有率与影响力,挖掘资本市场价值。

(三)REITs是贯彻落实十九大“房住不炒”思想的重要抓手,是构建房地产长效机制的重要组成
习近平总书记在十九大报告提出“坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位”,“房住不炒”将成为相当长期内党和政府解决我国城镇住房问题、建立房地产市场健康稳定发展长效机制的核心指导思想。通过租赁住房REITs,解决房企在住房租赁市场投入高、回收慢的难题,吸引房企投身住房租赁市场,并助力房企轻资产运营,从而做大做强我国的住房租赁市场,响应“房住不炒”的思想。

****提出“综合运用金融、土地、财政、投资、立法等手段,加快建立房地产长效机制,既抑制房地产泡沫,又防止大起大落,要加快住房租赁市场立法,加快机构化、规模化租赁企业发展。”房地产长效机制将促进市场统一,REITs能够拓宽房企融资渠道、降低融资成本以及促进房企市场化竞争,是房地产长效机制的重要组成。

(四)REITs是促进金融与房地产良性循环的重要工具
2017年****经济工作会议指出要促进金融和房地产的良性循环,海外成熟经验已然表明,在存量地产时代,房地产的金融化将进一步走向纵深,会出现更为成熟的金融体系来承载存量,REITs作为发达市场地产金融主力军,也将会成为我国地产金融的主流工具。

(五)REITs是建立健全住房租赁金融支持体系的重要支撑
2018年的****人民银行工作会议指出,要着力建立健全住房租赁金融支持体系。住房租赁REITs能够助力房地产开发企业从“开发销售”的传统模式向“开发-运营”的新型模式过渡,是建立健全住房租赁金融支持体系的重要支撑。

3:关于****公募REITs时间表
笔者个人认为公募REITs今年就会推出,主要是基于政府高层、监管口径的考量。

中财办主任刘鹤此前表示“****将利用改革开放40周年的机会,推出新的、力度更大的改革开放举措”,及****层面明确提出的高质量发展的总要求,推进供给侧结构性改革的主线等。公募REITs的推出是契合政府高层思路的,并且监管近期也都在表示要研究推进REITs,且将REITs提高到战略高度:

2018年2月9日,深交所制定发布的《深圳证券交易所发展战略规划纲要(2018-2020年)》中明确指出,研究推进REITs产品,形成具有深市特色的REITs板块。全力开展REITs产品创新,为住房租赁、政府和社会资本合作(PPP)项目、保障性住房建设、商业物业等领域提供金融支持。探索发行公募REITs,引入多元化投资者。配合研究制定REITs相关配套规则,推动相关主管部门出台税收优惠等政策,营造良好市场环境;

2018年1月31日,证监会在证监会系统2018年工作会议表示,研究出台公募REITs相关业务细则,支持符合条件的住房租赁、PPP项目开展资产证券化;

2017年,证监会表示正在加紧研究面向个人投资者的公募REITs产品制定相关的政策法规,其中,租赁运营类、公寓类以及公租房等相关企业的REITs将成为政策最先鼓励的方向。

4:发展****公募REITs亟待解决的问题
(一)公募REITs的法律架构和业务规则

笔者认为这是最亟需解决的问题,因为REITs必须要在资本市场上全流通,而且REITs必须要实现规范的高质量发展。REITs和PPP有广泛结合运用的空间,同时,REITs也应当借鉴****PPP发展的经验甚至是教训。我国PPP在2017年下半年进入了一段“冷冻期”,主要原因就是在于前三年PPP发展的太快,但太散乱,专业人才和项目经验不足,运作项目的能力和专业程度不够,并且政策其实也未全面而规范,才导致了泥沙俱下的情形。一旦公募REITs放开,****的REITs市场会不会也出现PPP这样的问题?笔者认为考虑这种情形是有必要的,因为公募REITs的推出已成为共识,应当要考虑****REITs市场规范的高质量发展。

根据监管的口径,将在《证券投资基金法》框架下推动公募REITs产品制度设计。笔者认为,****公募REITs制度的设立应该是以业务规则细则或业务指引指南作为载体。监管层对公募REITs的作用、重要性以及在国内市场运作路径的思路非常清晰,并且通过监管层、实务界和学术界良好的互动,我们相信未来的****公募REITs制度会是全面完善的,将具备很强的规范性和操作性,而且会在实践中行稳致远、臻于至善。

(二)明确公募REITs的监管体系
保利租赁住房REITs申报及发行过程中,获得了证监会、住建部、上海证券交易所、国税总局及基金业协会等监管部门的积极指导与大力支持,以“监管合力”之势,确保项目合法合规的同时,有力促进了项目高效、顺利实施。

保利这单产品因其所具备的特殊意义,得到了各监管机构的大力支持,并且很值得借鉴,但其“待遇”并一定具有普遍的适用效果。对于公募REITs产品而言,需要构建明晰的公募REITs监管体系,明确公募REITs监管框架、格局等。也需要相关监管部门明确公募REITs的监管职责与权限。

(三)丰富公募REITs投资者类型、加强投资者教育
第一,应当丰富公募REITs的投资者类型,拓宽资金来源,推动养老资金投资公募REITs。第二,应当推动我国投资者逐步去关注REITs的基础资产、识别资产价值,向市场传播商业运营收益测算及商业地产价值评估逻辑等理念知识。

(四)税收优惠及税收中性的原则
REITs的设立、持有、退出环节税收都很高,应当明确税收中性的原则,及REITs相关税收政策。在PPP开展REITs的模式中,应当给予一定的税收优惠。

(五)市场的专业人才培养储备
整个市场操作过创新REITs项目的人员数量不多,经验丰富的更不足。因此,专业实操人员的缺乏会是个问题,当然这同样也是机会,毕竟市场会吸引更多的人加入,但前期或对整体的项目质量造成一些影响。此外,REITs中基金管理人的角色存在一定的缺位,也需要加强。

5:方向一:公共基础设施(PPP)领域
在****严格要求防范化解地方政府债务风险的背景下,PPP模式面临更强监管、更严规范。而将REITs应用于PPP模式中,则可以拓宽PPP项目融资渠道、降低PPP项目融资成本,盘活PPP项目资本金、促进再投融资,提高社会资本参与意愿和运营能力、降低财政支出要求与负担程度,从而降低财政杠杆率、推动化解地方政府债务风险。

REITs与PPP模式是互相促进,相辅相成的,REITs应用于PPP模式,可以有效提高PPP项目的流动性,拓宽社会资本退出途径,提高投资人持续投资能力,激发社会资本参与PPP项目热情。PPP项目借助REITs,能够从名股实债转变为真正的权益融资,达到服务实体经济、防范化解地方债务风险的目的。

(一)REITs与PPP的契合性
REITs和PPP在基础资产、收益安排和项目风险等方面都具备相似的一致性:

1、PPP项目如果以股权或股权收益权作为基础资产发行资产证券化产品,并通过公募基金+ABS的方式退出,则与私募REITs产品的构造相仿。

2、PPP项目的收益比较稳定,可以通过修改公司章程约定较高的分红比例,从而与REITs的高分红比例特征相接近。

3、成熟运营期的PPP项目风险因素类似于REITs的标的资产,即主要为不动产的运营风险。

4、REITs与PPP项目资产证券化的标的资产都具有收益较为稳定的特点。

5、保障房、养老等类型的PPP项目是非常适宜开展REITs的标的资产,一方面保障房、养老PPP项目受到****“房住不炒”、“租售并举”以及“全面放开养老服务市场”等政策的鼓励,另一方面,住房REITs、养老地产REITs是美国、香港等地区非常主流的模式,具有成熟的经验可供借鉴。

(二)REITs对PPP的作用
1、拓宽PPP项目融资渠道,降低PPP项目融资成本

通过REITs可以帮助减少对传统融资模式的依赖,拓宽PPP项目融资渠道,实现融资方式多元化。并能够突破传统债务融资工具如企业债等在融资总额方面不超过净资产40%的限制。

目前****层面非常关注地方政府隐形债务,也采取了很多措施。问题的关键在于要利用市场化的机制和渠道,为基础设施建设项目找到长周期、低成本的资金,同时也对建设项目形成来自于市场的制约和监督。

REITs则是相当适宜的PPP项目融资渠道,从国外的经验来看,基础设施、医院、学校、产业园区、仓储中心等等但凡能带来现金流的PPP项目都可以借助REITs融资。PPP项目可以借助REITs,从名股实债转向真正的权益融资,降低融资成本。

2、调动社会资本参与意愿,提高PPP项目运营能力

推进PPP的过程中,社会资本的参与必不可少。2017年11月,****发展改革委曾发布《关于鼓励民间资本参与政府和社会资本合作(PPP)项目的指导意见》,明确指出要创造民间资本参与PPP项目的良好环境,分类施策支持民间资本参与PPP项目。根据财政部PPP中心最新数据,截至2017年12月末,597个落地示范项目的签约社会资本信息已入库,包括333个独家社会资本项目和264个联合体项目。签约社会资本共981家,包括民营340家、港澳台27家、外商16家、国有569家,另外还有类型不易辨别的其他29家,民营企业占比34.7%。

尽管在****PPP示范项目中,民营企业参与规模已超过三成,但社会资本退出难依然是我国PPP发展面临的困难问题。而REITs作为国外发展了五十年的成熟产品,能够成为金融工具支持PPP项目的有效模式,通过将PPP项目公司股权或股权收益权开展REITs,能够为社会资本的股权投资退出搭建常态化稳健的渠道,从而调动社会资本参与PPP项目的意愿。此外,由于REITs强调真实出售和风险隔离,能够确保PPP项目的稳定运营。

3、释放PPP项目存量资产,促进再投资PPP项目
2017年7月5日召开的国务院常务会议指出,拿出更多优质资产,通过政府与社会资本合作模式引入各类投资,回收资金继续用于新的基础设施和公用事业建设,实现良性循环。引入社会资本投资PPP项目,就需要考虑社会资本投资所形成的资产的盘活问题,如果这些资产不能盘活,那么社会资本的再投资能力会减弱,影响到公共基础设施的提供,甚至对经济发展的速度也会造成影响。REITs是帮助PPP项目盘活存量资产,促进再投资的有效方式,也能够满足社会资本的长期稳定回报的要求。

4、提高PPP项目落地率,推动供给侧改革
习近平总书记在全国金融工作会议提到的“更加注重供给侧的存量重组、增量优化、动能转换。”REITs通过释放PPP存量资产,促进再投资的循环,能够释放存量PPP项目的资本金进行再投资,从而提高PPP项目的落地率。通过将REITs应用于PPP项目中,能够实现存量盘活、动能转化,推动供给侧改革。获取现金后再投入到增量资产中,能形成一个良性的发展循环。

(三)PPP+REITs联动效应的重要意义
通过PPP+REITs,可为PPP模式提供稳健创新的金融支持,推动PPP规范发展;可减少财政支出,化解地方债务风险;还可促进公开透明、契约精神的市场环境建设。目前而言,PPP+REITs最重要的现实意义体现在两个方面:一是通过PPP+REITs开拓PPP项目基础设施开发资金新渠道,推进新型城镇化投融资模式创新;二是通过PPP+REITs解决保障房PPP项目投融资缺口,增加公租房实物供给、完善住房保障体系。

1、通过PPP+REITs开拓PPP项目基础设施开发资金新渠道,推进新型城镇化投融资模式创新
随着我国新型城镇化的不断推进,城镇基础设施的投融资亟待金融创新工具支持。高速公路、污水处理厂等巨大存量的PPP项目基础设施资产是开展REITs的良好标的,REITs能够较大地提升这些PPP项目基础设施运营方资金的流动性和融资能力。通过REITs变现预期收益,能够缓解现金流压力,帮助进行基础设施项目的滚动开发,满足基础设施开发需要。

(1)REITs符合我国基础设施投融资模式创新的思路
基础设施建设周期长、投资数额大、投资回收期长的特点决定了其投融资长期以来主要通过政府的行政手段来完成而没有充分发挥资源配置最有效率的市场手段,导致投资的持续力度不足,制约了经济的发展,并大大影响了资金的使用效率。REITs作为一种高效的市场手段,开辟了更广阔的筹融资渠道,在国内、国际市场上筹集发展城市基础设施的巨额资金,改变以往投资主体单一、融资渠道狭隘造成的城市基础设施发展相对滞后的不利局面。

同时,推行PPP项目基础设施REITs将有助于提高资本市场的运行效率,更好地发挥资本市场应有的筹资和资源配置功能,原因如下:首先,REITs能有效地解决资金供求双方的矛盾。一方面,为我国投资者提供了一种风险明确、收益稳定、容易把握、能满足不同投资策略和风险偏好的投资工具,丰富了我国资本市场的金融工具的品种,使我国大量的居民储蓄能高效地转化为投资,扩大了机构投资者投资资产的选择范围;另一方面,由于REITs对发起人的信用等级要求并不太高和低成本性,我国信用级别较低的企业可利用它低成本地吸引到急需的资金。其次,REITs的实质是一种直接融资方式,它的发展客观上突出了直接融资和证券市场的作用,使间接融资的地位相对下降,促使资本市场在我国PPP领域发挥更大的作用,完善资本市场并提高其运作效率,优化社会资源的配置。

(2)REITs能够盘活我国众多的基础设施存量资产
我国很多基础设施建设项目,如电厂、水厂、港口、机场、高速公路等,其当前及未来现金流产生稳定,同类资产历史统计数据完备,资产权益相对独立,因而收益稳定、风险性小,本身具有较强的投资价值。通过发行REITs,将缺乏流动性的基础设施存量资产转化成流动性强的金融产品,基础设施的建设经营方得到即时可用的资金又可以马上投入到新的建设项目中去。如此循环,基础设施资产的流动性和盈利能力都得到很大的提高。

(3)REITs有利于PPP项目运营效率的提高
采用REITs模式能够使投资主体多元化,促使PPP项目的经营方转换经营理念,改变其管理模式,从而提高PPP项目的运行效率。

2、通过PPP+REITs增加公租房实物供给,完善住房保障体系
2017年12月23日的全国住房城乡建设工作会议上明确提出,要全力做好公租房工作,增加公租房实物供给,持续提升公租房保障能力。发展公共租赁房等政策性保障房是完善住房保障体系的重要举措,也是民生工作的重点。然而公共租赁住房PPP项目在实际操作中遇到供应相对不足、资金相对短缺的问题,很大程度是由于政府财政拨款资金不足以及现有融资渠道单一等问题造成的,仅靠政府的财政资金拨款是无法解决公共租赁住房的资金和供应缺口,也无法保障公租房的常态化、自给化。公租房前期投资大、只租不售和运营成本较高,导致公租房项目投融资难度很大,但同时公租房也具有租金收入稳定、风险低的收益特点,与REITs投资标的物业特征相符合,同时国外有类似保障住房REITs的成功经验,因此可以通过REITs的形式作为解决公租房融资难问题的创新方式。

基于REITs的投资特点和租赁型保障住房的收益特征,在国外已有成功案例将REITs应用于公租房开发建设和运营管理中。在20世纪60年代,美国廉租住房由于投资收益不高,风险较大,导致其发展非常缓慢。1986年,美国政府推出一项旨在促进中低收入家庭住房建设的方案,即联邦支持低收入家庭住房的低收入住房税收优惠证(Low-income housing tax credit,LIHTC)计划,从此美国掀起了运用REITs来发展本国廉租房体系的高潮。计划要求获得税收优惠证的前提条件是,项目必须有一定比例的单元分给低收入家庭(至少20%的单元提供给不高于当地中等收入水平50%的家庭,或至少40%的单元提供给低于当地中等收入水平60%的家庭),并且这部分住房的租金不得高于租户家庭收入的30%,出租年限至少为30年,此计划产生了良好的收益和社会保障效果。

6“方向二:商业地产(长租公寓)领域
国内的地产开发商在融资方式上,主要以银行贷款为主,不少商业地产项目银行贷款高达70-80%。但随着监管趋严趋紧,房地产企业流动资金贷款、土地储备贷款受到严格限制,开发抵押贷款要“四证齐全”,房地产企业来自银行的信贷受到一定制约;另一方面,长期以来这种以银行为主导的单一融资模式,导致整个房地产业的风险较为集中在银行系统。

而现在我国商业物业融资总量在1300亿,以银行贷款和非标融资为主,融资成本在6%-15%。反观美国,整个市场容量在11万亿左右。****商业地产证券化还有巨大空间,而且金融支持实体,证券化是特别适宜的实现路径。

面对商业地产庞大的存量,以及融资渠道有限的局面,如何通过金融创新来盘活存量,优化资本结构、降低资金成本成为行业亟待解决的难题。REITs则是商业地产目前最适逢其会的风口,也是未来前景广阔的发展方向。

(一)REITs对商业地产的意义
国际上优秀的商业物业集团,无论是澳洲的西田(Westfield)还是美国的西蒙(Simon),都不是开发商背景,都是零售企业转型过来,而且无一例外地拥有REITs这一重资产金融平台。因此,国内企业在不断提升商业地产管理能力同时,应当把搭建REITs平台视为重要战略。

1、REITs帮助商业地产盘活存量资产、快速回笼资金

企业将运营较为成熟的商业物业打包设立REITs并在公开市场发行,能够实现资金快速回笼,同时持有部分REITs份额,享受未来分红和物业升值收益。

2、REITs可推动改善财务报表,部分实现轻资产化,降低资产负债率,提高权益回报率。

3、目前REITs能部分实现将资产持有与资产运营的金融属性与使用属性相分离,可以提升租金收益实效

从金融视角看,REITs不同于传统投行业务,更重视通过持续性运作管理,提升租金回报率、挖掘物业价值,借助资本市场给投资者带来长期的稳定回报。从地产视角看,REITs不仅是一种融资工具,将成为一种新的商业模式,优化资源配置,加速优胜劣汰,通过长期、持续的物业价值增值实现优质商业管理的品牌价值输出。

(二)REITs与长租公寓的结合相得益彰
1、监管大力支持长租公寓REITs
2018年2月5日至6日上午,****人民银行工作会议在北京召开。会议部署了2018年工作的主要任务,提出要完善住房金融体系,建立健全住房租赁金融支持体系。

2018年1月29日,保险资金运用贯彻落实全国保险监管工作会议精神专题培训会议在厦门召开。****保监会副主席陈文辉在会议上提到,要稳步推进保险资金运用改革创新,研究保险资金参与长租公寓等领域。显然,保险资金投资长租公寓资产证券化产品符合政策指向。

2018年1月26日,保监会公布了《保险资金运用管理办法》,明确提出了保险资金可以投资资产证券化产品。资产证券化产品未来是保险资金运用的重要方向,保险资金和期限较长的资产证券化产品有很高的匹配度。随着长租公寓行业的发展,未来此类资产证券化产品会处于持续增长的状态,而保险资金也可以通过购买产品的方式持续地为长租公寓行业提供资金支持。同时,资产证券化产品以租金产生的现金流进行偿付,具有风险隔离作用,保险公司可以更好地控制投资收益。

中农工建交这五大银行,短期内便与约30个省市相关部门签署了以发展住房租赁为核心的战略合作协议。而这五大银行合计提供的意向性授信规模,则超过了万亿元。

据克尔瑞研究中心发布的《2017年度****房地产企业销售TOP200》,2017年,碧桂园销售额5500.1亿元,保利销售额3150.1亿元,旭辉销售额1040亿元。这三家企业在近期纷纷开展了长租公寓REITs,而且规模都很大、推进速度都很快,碧桂园租赁住房REITs产品规模100亿,保利租赁住房REITs产品规模50亿元,旭辉领寓类REITs产品规模30亿元。旭辉领寓类REITs从各方开始合作到获批,历经43天,体现了极高的推进效率。而碧桂园去年12月20日才首次发布“BIG+碧家国际社区”,3年100万间长租公寓计划,今年2月2日,其租赁住房REITs就获得了深交所审议通过。而这三单创新长租公寓REITs高效的推进效率,离不开监管的大力支持。

2、长租公寓市场:前景广阔、容量巨大
近年来****政策对于租赁住房市场的加码可谓前所未有,租售并举、租购同权的巨大支持力度让长租公寓市场不断升温。根据****统计局最新发布的数据,2017年末,我国城镇常住人口81347万人,比上年末增加2049万人;城镇人口占总人口比重(城镇化率)为58.52%,比上年末提高1.17个百分点。而伴随着城镇化水平的提高,人口向一线及核心二线城市集聚的趋势短时间内难以改变,这些区域高企的房价使得部分刚需受到抑制,购房需求外溢至租房市场。

未来,伴随一线城市及核心二线城市的产业结构“进三退二”,流动人口数量上或有下降,但从结构来看新进入的人群恰是长租公寓的目标人群。另外,《2017年高校毕业生就业及租房趋势报告》数据显示,90后租房人群占比接近40%,成为租房主力。长租公寓市场将呈现一定的区域性特点,需求主要集中于人口流入地,未来长租公寓的需求将进一步释放。因此,长租公寓前景广阔,容量巨大。除宏观政策环境利好长租公寓发展外,未来需求释放对长租公寓市场亦形成支撑。从需求端来看,租赁需求的人群以流动人口为主,进一步细分来看其中租赁需求又可分为短租需求与长租需求,租赁市场的容量逾万亿。

3、REITs市场:公募REITs市场可达12万亿,租赁住房REITs市场可达1.56亿

据北大光华管理学院REITs课题组预测,如果用REITs规模占GDP的比例,以及REITs规模占股票市值占比比例作为参照,REITs市场发展比较好的几个市场,包括美国、新加坡、香港和澳大利亚,取他们一个平均值或中位数。****如果达到成熟市场的水平,标准化公募REITs市场规模将达到4万亿到12万亿。

当前阶段,REITs试点方式适宜选择比较成熟、相对优势的,包括租赁住房、成熟的商业物业,以及一些优质的基础设施项目作为试点。“租购并举”是建设房地产长效机制的一个重要理念。从目前的市场情况来看,城镇租赁用地住房、集体土地租赁住房和公租房是较为适合发行租赁住房REITs产品的基础资产。

因此,长租公寓REITs是非常适宜的公募REITs破冰切入点。美国以租赁住房作为标的REITs市值占总市值13%,简单测算下国内情况,以租赁住房为标的的REITs,市值规模至少会达到1.56万亿。

7:方向三:医疗健康(养老地产)领域
(一)养老地产REITs的发展背景

十九大报告提出“加快老龄事业和产业的发展”,以及将“房住不炒”放在重要地位,这些都推动着我国养老地产发展。我国养老地产的突破口是REITs,REITs的自身属性与养老地产特点相契合,只要养老地产能够长期稳定的回报给REITs投资者,REITs就能够为养老地产提供低成本的资金支持,助力快速形成专业化的养老产业链。

习近平总书记在十九大报告中提出,“要积极应对人口老龄化,构建养老、孝老、敬老政策体系和社会环境,推进医养结合,加快老龄事业和产业的发展。”总书记的这一论述,既是对我国老龄化社会面临的形势和矛盾的准确判断,也是对养老产业政策体系建设、老龄事业发展的深刻分析,尤其是通过“医养结合”加快发展养老产业的指导思想,为新时代老年住区和养老地产指明了方向。养老地产应围绕“老有所养”、“住有所居”这两个老百姓关心的核心问题,助力养老产业发展,促进住房、养老、生态三方面协同发展。

习近平总书记在十九大报告中还指出,要“坚持房子是用来住的,不是用来炒的定位,加快建立多主体供给,多渠道保障、租购并举的住房制度,让全体****住有所居。”“房住不炒”这一未来我国住房政策核心指导思想对养老地产意义深远,养老地产作为促进老年人生活升级和健康保障的载体和平台,在发展理念上要跟上新时代,与我国住房发展目标和供应结构相适应。

养老地产的核心在“后续运营和持续照护服务”,其主要盈利来自于长期租金收入和资产升值,现金回流速度慢,在开发和运营阶段均需要有稳定的、长周期、低成本、大规模的资金做支持,这一点与目前追求高杠杆和快周转的房地产开发有本质区别。

在融资渠道缺乏、资本结构不合理、社会资本参与度低,无法获得长周期和低成本资金的支持情况下,养老地产开发企业必须利用部分物业的销售款来保证现金流,同时也包括债务借新还旧和放大财务杠杆。因此养老地产面临的核心问题即是融资制约和金融模式乏力,而近年来,随着国内REITs市场的逐步发展,借鉴美国养老地产REITs等成熟市场养老地产融资工具和发展模式等,以REITs模式突破发展瓶颈将成为我国养老地产大飞跃的发力点。

(二)养老地产亟待REITs助力
我国养老地产的突破口是REITs,任何产业链的形成都是一个完整的资本循环,养老产业也不例外。REITs模式非常有可能成为****养老地产的发展之路。只要养老地产能够长期稳定的回报给REITs投资者,REITs就能够为养老地产提供低成本的资金支持,快速形成专业化的养老产业链。

REITs的自身属性与养老项目的经营特点相契合。成熟的养老项目具有稳定、持续的现金流。而REITs这种结构性融资模式的本质是一种资产信用融资,只要该项资产能够产生现金流,该现金流就可以被证券化。在我国,REITs具有广大的潜在投资者。我国的金融市场的不完善,使得投资者尤其是个人投资者的投资渠道单一,风险小、收益高且稳定的投资渠道更是欠缺,社会存在大量闲置资金。REITs作为创新金融工具,其较强的流动性、较低的投资门槛,有利于吸引广大的居民投资者。

相比于IPO等融资方式,REITs更加适合养老地产。很多发达****REITs主要依靠物业租金收入派发股息,分红比例高达90%以上。REITs每股年化收益一般要求在6%-10%即可,每年可以定向增发进行多次融资。REITs是资产证券化的产物,因此持股人只需要关注REITs项下资产运营情况,隔绝了母公司或企业控制人等因素的影响,因此REITs股票波动性比较低,价格比较平稳,能够比较好地反映房地产周期和具体企业资产的运营情况。REITs不要求上市企业有非常好的题材和非常高的预期收益,只要求管理者能够专业化地管理企业资产,尽可能提供长期稳定高比例的分红收益。REITs的上市要求并不高,所以它能够快速地为养老地产缩短资金回报周期,尽快完成养老地产的资本循环。

未来****国情是人口老龄化,未来房地产的发展方向是养老地产,未来地产金融的发展方向是养老地产REITs。尽管国内市场还没有推出REITs,但却并不缺乏多元投资人。养老地产与REITs都是政策风口下的发展方向,并且养老地产不同于普通商业住宅产品,可以通过预售款提前融资、通过产品销售迅速完成资金回笼,帮助企业解决最关键的融资问题,因此养老地产REITs无论是对养老产业发展、还是房地产企业转型、房地产金融发展等都具有重要意义,其未来发展空间也必定广阔。

8:方向四:城市更新领域
存量时代,制度与政策的设计成为城市更新焦点,城市更新中保障房建设等内容与REITs具有较大关联性。若从顶端设计层面把城市更新与REITs相结合,将城市更新中的物业开展REITs,对我国城市更新会有巨大推动作用。

(一)城市更新的核心需求
城市更新的核心需求在于旧城改造、居住改善和形象改良。其中,形象改良中的“形象”作广义理解,不仅仅指的是城市的风貌,还包括城市功能、经济、文化、生态环境等诸多方面。

国内旧城改造项目大致可以分为城市核心区、历史文化区、混合居住区、城市边缘区及工业聚集区五类。而旧改模式也主要分为深圳的以市场为主的模式和其他城市政府主导的模式。旧改是城市更新无法避免的环节,并且其项目周期较长、牵扯利益方较为复杂、需求资金量规模巨大,甚至会出现“暴力拆迁”的问题,应采取合理模式。深圳的旧城改造方法虽然可以大大提升市场的活力与效率,但相比与政府主导的模式,老百姓、消费者的利益相对受到影响。

比较合适的方式是由政府主导旧城改造等城市更新,然后在政策层面加入PPP、私募基金、REITs等模式。融资方面,政府如果缺少旧改项目前期的资金,可通过补缴地价出让金的方式与开发商合资设立公私合营项目公司,也可以成立专门投资旧改项目的城市更新基金,该基金滚动发展,盈利则留存作为后期发展之用,对于一些市场吸引力低的项目,还可以从基金中拿出一定的补贴给予开发商。而对城市更新中存量物业开展REITs,则可以提升资产流动性,并给旧改项目投资者以合理的退出渠道。

保障房建设是城市更新必不可少的部分。在2016年的《深圳市城市更新项目保障性住房配建规定》中,明确提出了在改造方向为居住用地的项目中按建筑面积的一定比例进行配建保障性住房,以及在改造方向为新型产业用地的项目中安排部分保障性住房用地进行建设等,在一、二、三类地区保障房的基准比例分别为12%、10%、8%。

而城市更新中的旧城改造、居住改善和形象改良,以及保障房建设这些核心问题与重要内容,REITs及资产证券化都能够提供相应助力。

(二)REITs在城市更新中的应用空间
1、REITs能够拓宽旧城改造的融资渠道
深圳政府将旧城改造更多的交给市场的原因一定程度在于,希望通过旧城改造吸引市场资金,避免外流。且开发商主导的模式能够为政府降低改造风险,减轻政府投入。但旧城改造所需资金量巨大,如果政府层面出台支持资产证券化、REITs的融资政策,则能为开发商降低融资成本、提高融资效率。并且政府层面REITs等政策的支持及相应准入门槛条件的要求,也可以约束开发商之间的恶意竞争,维持政府和市场的平衡。

2、REITs能够提升开发商运营能力
REITs作为房地产金融的创新方式,推动房地产商由“重资产运营”转变为“轻资产运营”,而这种转变中,也会带动地产商运营能力的提升。这里面就体现一个“城市运营商”的概念,通过以社区运营为主导的多元化运营和城市化配套,或者是采取土地一级开发、二级房地产开发、三级产业联动的全项目周期模式,城市运营商们能够影响城市发展的路径,也能够更全面完善的实现对居住的改良。

2014年底,住房和城乡建设部初步确定北京、上海、广州、深圳四个一线城市REITs试点方向,试点范围初步定于租赁型保障房,包括公共租赁住房、廉租房。北上广深作为国内城市更新主要的代表城市,同保障房REITs的试点具有先天的关联性。

3、保障房REITs能利用所融资金继续投入保障房建设工程
保障房REITs不仅可以缓解企业资金压力,降低财务成本,还能利用所融资金继续投入保障房建设工程。也符合****“在棚改、民生等国民经济的重点领域实现金融创新”的政策导向。保障房REITs的模式可以同时解决保障房融资问题和实现投资收益稳定的目标,将已建成的保障房资产证券化,能够盘活存量资产,提供后续建设资金,形成良好的资金投入循环,解决保障房资金短板问题。

9:”方向五:工业地产(物流地产)领域
物流地产是地产行业少有的成长领域,****物流地产正迎来绝佳发展机遇,规模网络化对物流地产企业至关重要,工业物流地产商通过发行REITs的方式募集资金,降低资金成本,从而携资本优势快速扩张。

(一)****物流地产正迎来绝佳发展机遇

物流地产是地产行业少有的成长领域。目前,基于个人消费增长、电商崛起等所带来的旺盛物流仓储需求,轨道交通、高铁站点、创业产业园等建设需要,****物流地产行业已经迎来绝佳的发展机遇。

1、未来优质物流仓储设施增长空间巨大
《****物流地产行业发展模式与投资前景分析报告》指出,****目前大约为5.5亿平方米的仓储物流面积,但其中现代化物流设施仅为1.1亿平方米,人均仓储面积也仅为美国的1/13,约为0.41平方米,与美国人均的5.41平方米相差巨大。此外,我国主要城市非自用中高标准物流设施存量累计仅约2600万平米,人均面积不到0.015平米,而美国高标准物流设施总存量约为3.7 亿平米,折合人均面积达1.17 平米。

我国优质物流设施60%位于一线城市,随着电商和第三方物流业务向二三线城市密集渗透,未来优质现代物流仓储增长空间巨大。现代物流设施仅占了总需求的20%,市场较为零碎,面对当前仓储物流市场的不断发展扩张,当前国内物流仓储资源的供应量还远远不够,未来尚有巨大的发展空间。

2、物流地产投资回报率持续上升
目前我国优质物流仓储布局以长三角、珠三角及渤海湾等传统公路路网及物流设施相对发达的区域为主,正在向二三线城市扩展。一线城市由于需求旺盛、供应稀缺,租金涨幅高于二线城市,但是由于拿地成本走高,目前从回报上稍逊二线城市。但考虑到一线城市电商和第三方物流业务更为稳定,空置率低,产业布局比较成熟,一线城市仍更具投资吸引力。

根据CBRE的统计报告,从投资回报上看,北京、上海、广州等一线城市物流设施投资净回报率6-8%,高于商业地产的4-5%,住宅地产的2-3%。而且商业地产由于标准化低,证券化难度更大,物流地产更受到海外基金和长期投资者的青睐。另一方面,随着核心城市中心不断外扩,一些早期低价获取仓储用地由于土地用途变更,地价可能出现爆炸式增长,也能给相关企业带来丰厚收益。

(二)REITs与物流地产的联动效应
REITs能够对工业物流地产发挥以下作用:
1、拓宽融资渠道,降低融资成本
REITs为工业物流地产公司提供资金,其资金成本低、贷款周期长。抵押型REITs提供的抵押贷款利率要低于银行贷款利率,且贷款周期长,一般在十年左右。而权益型REITs提供的资金更是无需还本付息。

2、方便的退出渠道
权益型REITs可以通过UPREITs形式收购物业,为工业物流地产公司提供了良好的退出渠道,同时,工业地产公司转让物业给REITs免交资产转移所得税。

3、极大的短其投资回收期
考虑到国内尚欠发达的工业物流地产交易市场,对于工业地产的开发类企业而言,REITs提供了一个快速回收其前期投资的渠道;另外,通过持有部分基金单位,可获得物业的部分租金收益,同时还可以获取一定的管理费。对于物业持有类企业而言,虽然租金收益较为稳定,但投资回收期很长,难以持续不断的增加持有物业;而发行REITs,不断将前期项目的投入部分变现,就能很好的解决这一问题。一般来说,通过将物业打包发行REITs,可将其长达15年左右的投资回收周期缩短至6年左右。

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