深度干货|一文读懂资管新规及对私募基金的影响

更多 2018-05-21 22:29 阅读:746 / 回复:0 楼主luoge

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前言
2018年4月27日,在距离征求意见稿发布将近半年之际,“一行两会一局”联合发布《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》(即《资管新规》的正式稿),意味着资管行业统一监管的大资管时代来临。相比征求意见稿,正式稿充分吸收了来自市场、社会和相关行业人士合理、专业、科学的意见,秉着坚持严控风险的底线思维,服务实体经济为根本目标,考虑市场承受能力,对征求意见稿内容进行了修改和完善。
过渡期延长到2020年底将适当减缓金融市场受到的冲击。就正式稿来说,基本原则没有发生变化,依旧立足于解决业务发展不规范、监管套利、产品多层嵌套、刚性兑付、杠杆过高、规避金融监管等问题。资管新规为纲领性文件,后续各金融监管部门将以新规为基础,针对资管子行业出台相关的细则,届时资管新规中尚不明确的地方将逐步明晰。

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下面,招证托管将按照以下两部分为您解读资管新规。第一部分为资管新规的核心内容,第二部分为资管新规对私募基金管理人发行私募基金的影响。

一、资管新规的核心内容
1、定义及适用范围

资管业务定义
资产管理业务是指银行、信托、证券、基金、期货、保险资产管理机构、金融资产投资公司等金融机构接受投资者委托,对受托的投资者财产进行投资和管理的金融服务。金融机构为委托人利益履行诚实信用、勤勉尽责义务并收取相应的管理费用,委托人自担投资风险并获得收益。

资产管理范围
资产管理产品包括但不限于****币或外币形式的银行非保本理财产品,资金信托,证券公司、证券公司子公司、基金管理公司、基金管理子公司、期货公司、期货公司子公司、保险资产管理机构、金融资产投资公司发行的资产管理产品等。依据金融管理部门颁布规则开展的资产证券化业务,依据人力资源社会保障部门颁布规则发行的养老金产品,不适用本意见。同时,《资管新规》也规定“创业投资基金、政府出资产业投资基金的相关规定另行制定”。

■ 观点:
从定义看,财产权信托、ABS、养老金产品、创业投资基金和政府出资产业投资基金不直接适用新规。除非相关法律法规有另行规定,私募基金仍需参照执行新规见中多数内容。鉴于资管新规只是相当粗线条的指导原则,针对不同资管领域更多具体细则,将会在未来的配套细则中明确。


2、产品分类
按资金募集方式

公募产品:向不特定公众公开发行
主要投资标准化债权类资产以及上市交易的股票;
除法律法规和金融管理部门另有规定外,不得投资未上市企业股权;
公募产品可以投资商品及金融衍生品,但应当符合法律法规以及金融管理部门的相关规定。

私募产品:面向合格投资者通过非公开方式发行
投资范围由合同约定,可以投资债权类资产、上市或挂牌交易的股票、未上市企业股权(含债转股)和受(收)益权以及符合法律法规规定的其他资产,并严格遵守投资者适当性管理要求。鼓励充分运用私募产品支持市场化、法治化债转股。
■ 观点:
区分公募私募后,目前对银行理财客户影响较大,银行理财产品将被被划分为公募和私募两种类型,对于公募银行理财产品而言,一是不能再投资非标债权,二是不能再投资未上市股权,产品投资结构以及收益构成较以前会受到一定影响。但同时权益投资方面却开了口子,因此后续公募银行理财是否会成为公募基金强有力的竞争对手也可拭目以待。
私募产品的投资范围特别提到了法制化债转股。什么是法治化债转股?简单来说,就是执行机构对被投资企业进行股权投资去置换出被投资企业的部分债务,也就是说对企业进行股权投资后,企业就可以用这笔钱去偿还银行贷款。监管要鼓励债转股的主要是因为在2017年《政府工作报告》中提到,降低企业杠杆率是现阶段政府工作中比较重要的内容,而降低企业杠杆率很重要的一个手段就是通过债转股,同时债转股还可以降低银行的不良率,所以是目前较为鼓励的一种股权投资方式。执行机构目前主要是国有银行出资设立的金融资产投资公司。
按投资标的分类

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■ 观点:
目前基金业协会将私募基金管理人分为私募证券、私募股权/创业和其他投资基金等三大类,并要求私募基金管理人实行专业化经营,即私募基金管理人在申请登记时仅能选择一类机构类型及业务类型进行登记,且只可备案与业务类型相符的私募基金。分类及定义详见下表:

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《资管新规》的产品分类标准与证监会此前出台的《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》(新八条底线)有相似之处,两者的区别主要包括如下几点:资管新规将股票、股权统一归为权益类;资管新规将债券、非标债权统一归为固定收益类;
目前的私募分类与资管新规分类如何衔接有待监管及自律组织作进一步明确,可能会在原有基础上进行进一步细化分类。


3、合格投资者的标准
合格投资者定义

合格投资者是指具备相应风险识别能力和风险承担能力,投资于单只资产管理产品不低于一定金额且符合下列条件的自然人和法人或者其他组织。
(1)具有2年以上投资经历,且满足以下条件之一:家庭金融净资产不低于300万元,家庭金融资产不低于500万元,或者近3年本人年均收入不低于40万元。
(2)最近1年末净资产不低于1000万元的法人单位。
(3)金融管理部门视为合格投资者的其他情形。
投资门槛
投资于单只固定收益类产品的金额不低于30万元;
投资于单只混合类产品的金额不低于40万元;
投资于单只权益类产品、单只商品及金融衍生品类产品的金额不低于100万元。
■ 观点:
从实际操作来看,家庭金融净资产的数据核实可能存在一定的困难,后续如何进行合格投资者家庭净资产的认证,仍然需要等待细则进一步明确。


4、标准化债权的认定
标准化债权类资产应当同时符合以下条件:
(1)等分化,可交易。
(2)信息披露充分。
(3)集中登记,独立托管。
(4)公允定价,流动性机制完善。
(5)在银行间市场、证券交易所市场等经国务院同意设立的交易市场交易。

标准化债权类资产之外的债权类资产均为非标准化债权类资产。
金融机构不得将资产管理产品资金直接投资于商业银行信贷资产。
商业银行信贷资产受(收)益权的投资限制由金融管理部门另行制定。
■ 观点:
银监会2013年8号文对非标债权做了定义,即“非标准化债权资产是指未在银行间市场及证券交易所市场交易的债权性资产,包括但不限于信贷资产、信托贷款、委托债权、承兑汇票、信用证、应收账款、各类受(收)益权、带回购条款的股权性融资等。”但并未对交易所进行明确定义,因此后续出现一些模棱两可的概念,如“非非标”。本次资管新规明确交易所应为国务院同意设立的交易所。
目前,国务院批准设立的交易场所包括:上海证券交易所;深圳证券交易所;全国中小企业股份转让系统;上海期货交易所;郑州商品交易所;大连商品交易所;****金融期货交易所;上海黄金交易所;上海保交所。

5、打破刚性兑付
刚性兑付认定

(1)资产管理产品的发行人或者管理人违反真实公允确定净值原则,对产品进行保本保收益。
(2)采取滚动发行等方式,使得资产管理产品的本金、收益、风险在不同投资者之间发生转移,实现产品保本保收益。
(3)资产管理产品不能如期兑付或者兑付困难时,发行或者管理该产品的金融机构自行筹集资金偿付或者委托其他机构代为偿付。
(4)金融管理部门认定的其他情形。

打破刚兑
资管新规强调:资产管理业务是金融机构的表外业务,金融机构开展资产管理业务时不得承诺保本保收益。出现兑付困难时,金融机构不得以任何形式垫资兑付。金融机构不得在表内开展资产管理业务。
金融资产坚持公允价值计量原则,鼓励使用市值计量。
■ 观点:
刚性兑付在银行与信托发行的资管产品中较为常见。刚性兑付的预期让投资者在购买基金产品时只关注金融机构的信用,而容易忽略基金产品本身的风险。表面上刚性兑付好像是对投资者权益的一种保护,但实质扰乱了市场的定价机制,造成了风险和收益的不对等。一旦出现风险事件,金融机构无法实现刚性兑付或者是金融机构破产,造成的后果将会非常严重。因此打破刚性兑付,回归资管本源是本次《资管新规》的一项重要任务。

6、资管产品杠杆水平
资产端负债杠杆

每只开放式公募产品的总资产不得超过该产品净资产的140%;
分级私募产品的总资产不得超过该产品净资产的140%;
每只封闭式公募产品、每只私募产品的总资产不得超过该产品净资产的200%。
不得分级
公募产品和开放式私募产品不得进行份额分级。
要点
计算单只产品的总资产时应当按照穿透原则合并计算所投资资产管理产品的总资产;
ž金融机构不得以受托管理的资产管理产品份额进行质押融资,放大杠杆。

资金端杠杆水平
分级私募产品应当根据所投资资产的风险程度设定分级比例(优先级份额/劣后级份额,中间级份额计入优先级份额)。固定收益类产品的分级比例不得超过3:1,权益类产品的分级比例不得超过1:1,商品及金融衍生品类产品、混合类产品的分级比例不得超过2:1。
本条所称分级资产管理产品是指存在一级份额以上的份额为其他级份额提供一定的风险补偿,收益分配不按份额比例计算,由资产管理合同另行约定的产品。
分级资产管理产品不得直接或者间接对优先级份额认购者提供保本保收益安排。
■ 观点:
与《新八条底线》相比,《资管新规》针对的产品分类标准并不一致,难以一一对应。《资管新规》对“混合类”产品的投资比例有明确的定义,且将混合类资管产品的杠杆比例则扩大为2:1(《新八条底线》为1:1)。
需要注意的是,资管新规中非上市股权被视为权益类资产,分级比例上限为1:1;非标债权被归为固定收益类,分级比例上限为3:1。《新八条底线》此前并未对以上两类资产进行归类。
但《新八条底线》约定的“安全垫产品”(资产管理合同约定,由资产管理人以自有资金提供有限风险补偿,且不参与收益分配或不获得高于按份额比例计算的收益的资产管理计划)并没有在《资管新规》中提及,后续该类产品能否续发须关注监管细则及意见。

7、消灭多层嵌套
禁止性规定

资产管理产品可以再投资一层资产管理产品,但所投资的资产管理产品不得再投资公募证券投资基金以外的资产管理产品。
金融机构不得为其他金融机构的资产管理产品提供规避投资范围、杠杆约束等监管要求的通道服务。
要点
公募资产管理产品的受托机构应当为金融机构,私募资产管理产品的受托机构可以为私募基金管理人。受托机构应当切实履行主动管理职责,不得进行转委托,不得再投资公募证券投资基金以外的资产管理产品。
■ 观点:
目前看来,银信、银证合作仍可操作但仅限于投资单层信托或资管,信托+私募、资管+私募的嵌套模式暂未被禁止,银行通道业务将受到一定程度的影响。
我们预计该项规定将会带来较大影响。目前市场上存在着大量多层嵌套的业务模式:包括银行资金参与股权投资(或明股实债)、定向增发、部分私募FOF或者母子基金结构设计等,都可能触发多层嵌套的问题。如果涉及创业投资基金、政府出资的产业投资基金,因其相关规定需另行制定,故而尚需等待后续发改委、金融监管部门、基金业协会等新的规则出台或具体口径。

8、禁止资金池
明确禁止资金池业务

金融机构应当做到每只资产管理产品的资金单独管理、单独建账、单独核算,不得开展或者参与具有滚动发行、集合运作、分离定价特征的资金池业务。
期限及开放要求
封闭式资产管理产品期限不得低于90天。
投资于非标准化债权类资产的,非标准化债权类资产的终止日不得晚于封闭式资产管理产品的到期日或者开放式资产管理产品的最近一次开放日。
投资于未上市企业股权及其受(收)益权的,应当为封闭式资产管理产品。
单一项目融资限制
同一金融机构发行多只资产管理产品投资同一资产的,多只资产管理产品投资该资产的资金总规模合计不得超过300亿元。
■ 观点:
资金池同样也是刚性兑付的一种手段,其运作模式主要依靠流动性,一旦流动性不足,极容易引发连锁性的风险事件。

9、集中度管理
金融机构应当控制资产管理产品所投资资产的集中度:
(1)单只公募资产管理产品投资单只证券或者单只证券投资基金的市值不得超过该资产管理产品净资产的10%。
(2)同一金融机构发行的全部公募资产管理产品投资单只证券或者单只证券投资基金的市值不得超过该证券市值或者证券投资基金市值的30%。其中,同一金融机构全部开放式公募资产管理产品投资单一上市公司发行的股票不得超过该上市公司可流通股票的15%。
(3)同一金融机构全部资产管理产品投资单一上市公司发行的股票不得超过该上市公司可流通股票的30%。
金融监督管理部门另有规定的除外(《公开募集证券投资基金运作管理办法》、《公开募集开放式证券投资基金流动性风险管理规定》、《公开募集基金中基金指引》仍然适用于公募基金)。
■ 观点:
如资管新规集中度要求与《公开募集证券投资基金运作管理办法》、《公开募集开放式证券投资基金流动性风险管理规定》、《公开募集基金中基金指引》等部门规章相冲突,则按照金融监督管理部门另行规定执行,如不冲突或违规,则按照资管新规执行。

10、净值化管理
金融机构对资产管理产品应当实行净值化管理,净值生成应当符合企业会计准则规定。要求托管人定期提供报告,并要求审计进行确认。
金融资产坚持公允价值计量原则,鼓励使用市值计量。符合以下条件之一的,可按照企业会计准则以摊余成本进行计量:
(1)资产管理产品为封闭式产品,且所投金融资产以收取合同现金流量为目的并持有到期。
(2)资产管理产品为封闭式产品,且所投金融资产暂不具备活跃交易市场,或者在活跃市场中没有报价、也不能采用估值技术可靠计量公允价值。
金融机构以摊余成本计量金融资产净值,应当采用适当的风险控制手段,对金融资产净值的公允性进行评估。当以摊余成本计量已不能真实公允反映金融资产净值时,托管机构应当督促金融机构调整会计核算和估值方法。金融机构前期以摊余成本计量的金融资产的加权平均价格与资产管理产品实际兑付时金融资产的价值的偏离度不得达到5%或以上,如果偏离5%或以上的产品数超过所发行产品总数的5%,金融机构不得再发行以摊余成本计量金融资产的资产管理产品。
■ 观点:
对于不符合上述摊余成本法使用的特殊前提条件的产品,需要对其估值方法进行特别关注,坚持公允价值计量的原则,以避免形成“刚性兑付”或者“资金池”的模式。另外,目前货币基金是否还可持续使用摊余成本法目前还有待监管明确意见。

11、计提风险准备
金融机构应当按照资产管理产品管理费收入的10%计提风险准备金,或者按照规定计量操作风险资本或相应风险资本准备。风险准备金余额达到产品余额的1%时可以不再提取。
风险准备金主要用于弥补因金融机构违法违规、违反资产管理产品协议、操作错误或者技术故障等给资产管理产品财产或者投资者造成的损失。金融机构应当定期将风险准备金的使用情况报告金融管理部门。
■ 观点:
风险准备金只适用于弥补因金融机构违法违规、违反资产管理产品协议、操作错误或技术故障的损失等业务场景,如果是底层资产信用风险或市场风险,则不属于动用风险准备金范围。过度宣传风险准备金,易演变为变相保本的宣传。监管层或许会发布更严格的宣传标准。
一些金融机构,如公募、信托、券商、银行目前均按照各行业监管的要求,按照一定的标准在一定程度上计提了类似的风险准备,如按照资管新规的要求,是否会涉及双重计提,如何过渡调节,是否可以豁免,有待监管进一步明确。之前私募基金并未要求计提风险准备,此后是否需要计提有待监管部门及自律组织出台细则进行明确。

12、第三方独立托管

金融机构发行的资产管理产品资产应当由具有托管资质的第三方机构独立托管,法律、行政法规另有规定的除外。
■ 观点:
第三方独立托管是保障投资者合法权益的最重要的手段之一。引入第三方独立托管后,托管人通过履行托管职责,一方面有助于对管理人投资行为的合规性进行审查;另一方面,在一定程度上对管理人通过嵌套绕监管以及资金池运作的行为形成抑制;第三,托管人履行会计核算职责为资产隔离、独立核算提供强有力的保障。
对银行理财产品有重大影响:过渡期后,具有证券投资基金托管业务资质的商业银行应当设立具有独立法人地位的子公司开展资产管理业务,该商业银行可以托管子公司发行的资产管理产品,但应当实现实质性的独立托管。

13、过渡期
过渡安排

按照“新老划断”原则设置过渡期,确保平稳过渡;
过渡期为《资管新规》发布之日起至2020年底;
新老划断
金融机构发行新产品应当符合本意见的规定;
为接续存量产品所投资的未到期资产,维持必要的流动性和市场稳定,金融机构可以发行老产品对接,应当严格控制在存量产品整体规模内,并有序压缩递减,防止过渡期结束时出现断崖效应。
过渡期后:金融机构的资产管理产品按照本意见进行全面规范。
■ 观点:
正式稿和征求意见稿比较重要的一个差别,就是正式稿将过渡期延长到《指导意见》发布实施后至2020年底,而征求意见稿的过渡期是到2019年6月30日,正式稿给市场和金融机构延长了一年半的时间去消化资管新规带来的影响,起到了一个平稳过渡的作用。

二、对私募基金的影响
1、对私募基金的适用性
私募基金是否适用

“私募投资基金适用私募投资基金专门法律、行政法规,私募投资基金专门法律、行政法规中没有明确规定的适用本意见,创业投资基金、政府出资产业投资基金的相关规定另行制定。”
法律、行政法规如何定义
“法律、行政法规”制定的主体分别是全国****及常委会、国务院制定,所以严格意义上讲证监会、发改委、财政部不属于在内,中基协的自律规则也不涵盖在内。目前私募所涉及的专门法律是指《基金法》、私募基金专门行政法规指已去去年征求意见未来将由国务院发布的《私募投资基金管理暂行条例》(暂未实施)。
目前市场多数观点认为:对于《基金法》和《私募投资基金管理暂行条例》(暂未实施)没有明确规定的,资管新规适合用于私募基金。
对于资管新规与私募监管规则的适用情况,一般采取以下原则:
ž   资管新规有规定且私募监管规则没有规定的,或资管新规有规定且与私募监管规则规定不一致的,优先适用资管新规;
ž   资管新规没有规定且私募监管规则有规定的,适用私募监管规则。

2、合格投资者的标准

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由于目前私募基金专门的法律、行政法规并未明确合格投资者标准,按照《资管新规》的适用规定,私募基金应需遵守《资管新规》中新的合格投资者标准。
根据征求意见阶段的《私募条例》第十七条规定,合格投资者的具体标准由国务院证券监督管理机构规定。即《私募条例》并未明确列明合格投资者标准,而是授权证监会制订具体标准。也就是说,按照《私募条例》征求意见稿关于“合格投资者”的表述,《私募条例》实施以后,私募基金合格投资者的标准会重新按照《私募投资基金监督管理暂行办法》执行。

3、对私募证券投资基金的影响
(1)结构化产品及杠杆比例
适用性:由于征求意见稿的《私募条例》并未对私募基金的杠杆比例作出具体规定,按照《资管新规》的适用规定,私募基金应需遵守《资管新规》中的杠杆比例规定;
关于结构化产品:
定义:结构化产品的定义《资管新规》与《新八条底线》一致,但《资管新规》对于“安全垫”产品(由资产管理人以自有资金提供有限风险补偿,且不参与收益分配或不获得高于按份额比例计算的收益的资产管理计划)没有定义,《资管新规》实施后金融机构能否发行“安全垫”产品需要等待配套细则进行明确。
运作方式:私募产品进行份额分级的须全封闭运作。
负债比例:总资产不得超过净资产的140%,且采取“穿透原则”合并计算。
关于杠杆比例:与《新八条底线》相比,《资管新规》针对的产品分类标准并不一致,难以一一对应。《资管新规》对“混合类”产品的投资比例有明确的定义,且将混合类资管产品的杠杆比例则扩大为2:1(《新八条底线》为1:1)。

(2)投资限制
非因金融机构主观因素导致突破前述比例限制的,金融机构应当在流动性受限资产可出售、可转让或者恢复交易的15个交易日内调整至符合要求。
关于产品负债比例要求:总资产不得超过净资产的200%,且采取“穿透原则”合并计算。
关于投资股票比例:同一金融机构全部资产管理产品投资单一上市公司发行的股票不得超过该上市公司可流通股票的30%。      
资管新规对于投资比例有着严格的要求,且规定“产品的实际投向不得违反合同约定,如有改变,除高风险类型的产品超出比例范围投资较低风险资产外,应当先行取得投资者书面同意,并履行登记备案等法律法规以及金融监督管理部门规定的程序”。但是,资管产品由于申赎、调仓等原因导致持有存款等现金类资产可短期突破产品分类关于“投资比例”的限制,待配套细则进行明确。

(3)投资顾问
允许投顾:金融机构可以聘请具有专业资质的受金融监督管理部门监管的机构作为投资顾问。投资顾问提供投资建议指导委托机构操作。
投资顾问资质符合《新八条底线》“331”的规定:
在****证券投资基金业协会登记满一年、无重大违法违规记录的会员;
ž具备3年以上连续可追溯证券、期货投资管理业绩的投资管理人员不少于3人、无不良从业记录。
因《资管新规》禁止公募资管产品投资于私募管理人发行的产品,但留了一个口子,私募管理人是否可通过“投资顾问”的方式间接参与“公募资管产品”。后续可进一步关注会否成为市场的发展趋势。

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(4)嵌套
母子基金是否可以豁免:
理由:实践中 “投资母基金”是私募基金领域成熟机构投资者主要采用的,如果适用嵌套层级限制,将导致子基金无法接受其他金融产品的投资,严重影响成熟机构投资者的培育。
未来采用的架构:
在监管从严的形势下,如母子结构不能被豁免,招商证券托管部也可以根据管理人的实际需求,提供相应的产品结构解决方案,使其符合《资管新规》关于多层嵌套的相关规定。
目前以下模式为《资管新规》允许的投资结构:

1、最终资金来源为公募型资管产品
公募型资产管理产品→私募资产管理产品(金融机构发行)→公募基金
公募型资产管理产品→私募资产管理产品(金融机构发行)

2、最终资金来源为私募型资管产品
私募型资产管理产品→公募基金;
私募型资产管理产品→私募资产管理产品(金融机构发行)
私募型资产管理产品→私募资产管理产品(金融机构发行)→公募基金
ž私募型资产管理产品→私募型资产管理产品(私募基金)
私募型资产管理产品→私募型资产管理产品(私募基金)→公募基金

4、对私募股权投资基金的影响
(1)运作模式
资产管理产品直接或者间接投资于未上市企业股权及其受(收)益权的,应当为封闭式资产管理产品,并明确股权及其受(收)益权的退出安排。未上市企业股权及其受(收)益权的退出日不得晚于封闭式资产管理产品的到期日。
影响:
此前资管产品投资于股权类私募时,资管产品往往短于底层资产(股权)期限,通过滚动发行的方式对接。这种模式穿透来看,存在期限错配、分离定价的问题,涉嫌资金池运作。
此前资管产品通过开放式资产池配一些股权投资的操作空间被彻底封杀,包括很多资管产品(特别是银行理财)投明股实债和产业基金,都将形成障碍。
后续重点关注:
股权类产品退出时间点的不确定是私募股权投资与生俱来的一个基本特征,因此如何在合同中设置合理的产品到期日需管理人做重点关注。

(2)嵌套
为避免资产管理产品提供规避投资范围、杠杆约束等监管要求的通道服务, 《资管新规》禁止了资产管理产品的多层嵌套。

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后续重点关注:
在目前已设立的私募股权基金中, 部分存在三层及更多层的嵌套, 且存续期限晚于2020年底的股权类产品,是否需要整改以及如何整改的问题。

(3)结构化产品及杠杆问题
分级私募产品应当设定分级比例(优先级份额/劣后级份额, 中间级份额计入优先级份额), 权益类产品的分级比例不得超过1:1。分级资产管理产品不得直接或者间接对优先级份额认购者提供保本保收益安排。
《资管新规》将“未上市企业股权”归为“权益类产品”,因此如股权类私募需要分级,则须遵循有限/劣后份额不超过1:1的规定。
后续重点关注:
针对目前已设立的私募股权基金中存在突破该分级比例的结构化安排的, 需要关注在2020年底之前是否需要进行整改;如金融管理部门明确要求在2020年底前整改完毕, 则须关注在整改过程中如何重新设计优先级和劣后级的收益分配条款以及平衡各方原有商业利益失。

(4)不得有“保本保收益”承诺
《资管新规》十三条:金融机构不得为资产管理产品投资的股权类资产提供任何直接或间接、显性或隐性的担保、回购等代为承担风险的承诺。
《资管新规》进一步明确了私募股权基金不得承诺保本保收益, 必须打破刚性兑付, 并在第十九条中明确了刚性兑付的认定标准。
劣后投资人的保本保收益安排也属于禁止的范围内,从实践上来看,这个常见于私募股权基金,尤其是银行理财资金通过资管产品产于产业基金时,往往要求产业基金的劣后人对银行理财间接持有的优先级份额进行远期回购或者差额补足。

5、对债权类私募基金的影响
(1)借贷类资产的投资安排受限
《资管新规》第十一条第(一)款规定: “金融机构不得将资产管理产品资金直接投资于商业银行信贷资产。商业银行信贷资产受(收)益权的投资限制由金融管理部门]另行制定。
基金业协会于2018年1月12日在其资产管理业务综合报送平台发布《私募投资基金备案须知明确, 下列不符合“投资”本质的经营活动不属于私募基金范围: (1)底层标的为民间借贷、小额贷款、保理资产等《私募基金登记备案相关问题解答(七)》所提及的属于借贷性质的资产或其收(受)益权; (2)通过委托贷款、信托贷款等方式直接或间接从事借贷活动的; (3)通过特殊目的载体、投资类企业等方式变相从事上述活动的。
影响及猜想:
私募基金不得直接从事借贷活动(包括直接从事委托贷款投资)或投资于底层标的为民间借贷等借贷性质的资产或其收(受)益权的私募产品均不再属于私募基金的范畴。
后续可重点关注协会对于“非标转标”的业务模式备案的认可以及该业务模式能否成为市场新的发展趋势。
(2)禁止期限错配
若投资非标准化债权类资产的私募基金为封闭式基金, 该私募基金的期限需符合资管新规不低于90天的要求。
1)对于封闭式私募基金, 其投资的非标准化债权类资产的到期日不得晚于基金产品的到期日;
2)对于开放式私募基金, 其投资的非标准化债权类资产的到期日不得晚于基金产品最近一次开放日。
进行债权类投资的私募基金管理人, 尤其是在投资非借贷性质资产形成的应收账款等债权时, 需要更严格地筛选其投资的非标准化债权类资产, 以匹配私募基金的期限。
(3)打破刚性兑付
资管新规相关规定:
第十三条:金融机构不得为资产管理产品投资的股权类资产提供任何直接或间接、显性或隐性的担保、回购等代为承担风险的承诺。
第十九条:资产管理产品的发行人或者管理人违反真实公允确定净值原则,对产品进行保本保收益。
采取滚动发行等方式,使得资产管理产品的本金、收益、风险在不同投资者之间发生转移,实现产品保本保收益。
资产管理产品不能如期兑付或者兑付困难时,发行或者管理该产品的金融机构自行筹集资金偿付或者委托其他机构代为偿付。
影响:
私募基金在非标准化债权类资产的投资项目中采用第三方机构回购、差额补足、共同债务人等交易结构设计以及协议条款的表述上都需要非常之谨慎。

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