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一、融资租赁ABS概述及市场发行情况
融资租赁：
融资租赁是企业在经营活动中一种常见的融资方式，是指在约定的期间内，出租人将资产使用权转让承租人以获取租金的协议。其本质上是一种以通过融物来融资的行为，能够盘活企业实物资产而获取现金流，根据供应商和承租人是否为同一人可以分为直租业务和售后回租业务。融资租赁特性表现为：（1）所有权与使用权的分离；（2）融资与融物相结合；（3）租金的分期获取；（4）经济周期敏感性特征。
融资租赁的业务流程一般为：（1）承租人与供货人确定需要购买的租赁物的合同条件；（2）承租人向出租人提出融资租赁申请；（3）出租人与承租人订立融资租赁合同；（4）出租人作为买受方与供货人订立买卖合同；（5）供货人向承租人交货，出租人向供货人支付租赁物购买价款，承租人向出租人交付保证金。
融资租赁ABS：
根据监管机构的不同，国内资产证券化产品可划分为：银监会监管的信贷资产支持证券（简称“信贷ABS”），证监会监管的企业资产支持证券（简称“企业ABS”），央行旗下银行间市场交易商协会监管的资产支持票据（Asset-Backed Notes，简称ABN）。下午探讨的是证监会监管的企业资产支持证券。
融资租赁资产证券化即以租赁资产为基础资产，由租赁公司作为原始权益人发行设立的资产证券化产品，融资租赁资产具有先天的优势，基础资产权属明晰，现金流稳定，且3-5 年的中长期租赁期限与证券期限非常匹配。
融资租赁ABS优势：
1、拓宽融资渠道，规避持有资产比例上限【1】：融资租赁公司通过资产证券化融资无净资产比例限制、无银行存贷比限制，不受担保物抵押率限制，仅根据基础资产产生的现金流确定，优于企业债、公司债及中期票据等。
2、融资成本较低：基础资产的信用状况与原始权益人的信用状况相互独立，同时通过内外部的信用增进安排，可获得更高的信用评级，从而取得更低的发行成本。
3、资产负债相匹配，改善流动性风险：通常设计为3-5年期限的ABS产品，这样将大幅度的获得中长期资金，改善租赁公司资金流动性风险，减少租赁资金“短配长”造成的经营压力。
4、盘活存量资产：资产证券化可帮助企业盘活长期资产，变现预期收益，具有其他融资模式所不具备的优势。
5、资金使用灵活：资金使用范围不受限制，可用于偿还借款、补充流动资金等；且可一次性获得全部融资金额，较其他融资方式有较大优势。
融资租赁ABS市场发行情况：
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截至2018年5月28日，企业融资租赁ABS共发行297只，发行总额达2,911.57亿元，未清偿总数246只，未清偿总额1,658.82亿，证券平均利率年化提前偿还率0.44%，年化违约率0.10%，平均次级占比为9.62 %，证券平均利率5.42%。
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底层租赁资产类型上，主要是混合租赁为主，约58%的租赁ABS基础资产分布于多个行业（混合租赁），而42%的租赁ABS基础资产仅分布于1个行业，主要集中在交通运输、工业制造、电子、能源、医疗等行业。基础资产所处行业的集中度提高了租赁ABS的风险，同时租赁物主要为机械设备、交通运输设备等企业固定资产，流动性较差，回收价值低。租赁方式约84.9%以售后回租为主。
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数据来源：CNABS
资产池笔数上，分布 1-10 笔和 10-20 笔区间内的分别占比 34.34%和 17.85%，租赁债权分散度较低，集中度风险偏高，
发行期限上，分布 1-2年和2-4年区间内的分别占比57.22%和 37.91%，发行期限较短。
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增信措施上，以优先/次级分层结构、超额利差等内部增信为主，主体实力较弱时则采用外部增信，未设置差额支付以及担保机制等外部支持措施的ABS产品占69.79%，两项增信措施均采用的ABS仅占5.56%。在所有已发行的租赁ABS产品中，次级占比超过 10%的约占一半左右，约四分之一的ABS次级占比在15%以上。最高次级占比达33.94%。总体来看，次级对于优先级的支持力度较高。
二、交易结构与交易流程
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（2）基础资产购买：管理人根据与原始权益人签订的《资产买卖协议》的约定，将专项计划募集资金扣除相关费用后用于向原始权益人购买基础资产，即基础资产清单所列的由原始权益人在基础资产交割日转让给专项计划的，原始权益人依据租赁合同自基准日(含该日)起对承租人享有的租金请求权、留购价款支付请求权和其他权利及其附属担保权益。
（3）基础资产服务：资产服务机构根据《服务协议》的约定，负责租赁合同项下租金的回收和催收，以及违约资产处置等基础资产管理工作。资产服务机构在收入归集日将基础资产产生的现金流划入监管账户。
（4）现金流监管：监管银行根据《监管协议》的约定，在回收款转付日依照资产服务机构的指令将基础资产产生的现金流划入专项计划账户，由托管人根据《托管协议》对专项计划资产进行托管。
（5）专项计划利益分配：管理人根据《计划说明书》及相关文件的约定，向托管人发出分配指令，托管人根据分配指令，进行专项计划费用的提取和资金划付，并将相应资金划拨至登记托管机构的指定账户用于支付资产支持证券本金和预期收益。
三、法律框架及实务研究
1、租赁物的选择
根据《融资租赁企业监督管理办法》(以下简称"监督管理办法")、《金融租赁公司管理办法》的要求，融资租赁公司应当注意选择权属清晰、真实存在且具有收益价值的标的物作为租赁物,不得接受以下四类财产作为融资租赁标的物： (1) 承租人无处分权的财产; (2)已经设立抵押的财产; (3)已经被司法机关查封扣押的财产; 或(4)所有权存在其他瑕疵的财产。
针对部分特殊类型的租赁物, 在选择时还需考查和遵循其对应的监管规则。这类较为特殊的租赁物类型主要包括无形资产、医疗器械和不动产。
无形资产：根据《北京市服务业扩大开放综合试点实施方案》的规定, 北京市在本市范围内试点著作权、专利权、商标权等无形文化资产的融资租赁，在融资租赁实践中一般认为无形资产为租赁物的融资租赁业务仅能由注册在北京的融资租赁公司开展。
医疗器械：根据国家食品药品监督管理局《关于融资租赁医疗器械监管问题的答复意见》的通知, 融资租赁公司开展的融资租赁医疗器械行为属经营医疗器械行为的范畴,按照《医疗器械监督管理条例》及相关规章的规定，以医疗器械为租赁物的融资租赁业务须由获得《医疗器械经营企业许可证》的融资租赁公司开展。
不动产：法律法规层面并未作出明确的限制性规定，但实践过程中很少将其入池，如要求入池需要满足如下条件：（1）满足融资合同的要式性。根据《合同法》的相关规定, 融资租赁合同中应当至少包括如下核心条款: 租赁物名称、数量、规格、技术性能、检验方法、租赁期限、租金构成及其支付期限和方式、币种、租赁期间届满租赁物的归属等；(2)其次, 满足租赁物的适格性。优先选择能够进行权属登记且该等登记操作已被市场广泛认可的不动产作为租赁物, 例如企业厂房及其设备、商业地产等。针对在实践操作中确不具备权属登记条件或未明确是否需要进行权属登记的不动产, 如公路、桥梁、隧道、大坝、沥青等特殊的不动产类型, 可考虑先行取得其对应的土地使用权, 通过受让土地使用权的方式进一步取得地上构筑物的推定所有权。
2、融资租赁债权的形成
根据我国《民法通则》和《合同法》的规定, 融资租赁债权的合法有效形成一般而言需要满足以下要件: (1)融资租赁公司就租赁物与承租人签订了合法有效的租赁合同; (2)融资租赁公司履行其租赁合同项下义务, 向承租人交付租赁物; (3)承租人履行租赁合同项下义务, 根据还租计划向融资租赁公司如期支付租金。
鉴于在双务合同中, 在买方未履行价款支付义务的情况下, 卖方有权就其对应义务的履行予以抗辩, 因此要求承租人签发租赁物接收单据（"验收报告"或"收获确认书"）等文件以进一步明确交付的事实和时点, 规避不必要的法律风险。
3、回收款的识别
就融资租赁项下同一承租人对入池及非入池的多笔融资租赁债权同时进行还款时, 涉及对于入池及非入池基础资产回收款的识别和归集。根据《民法通则》以及《最高人民法院关于适用<中华人民共和国合同法>若干问题的解释(二)》中有关债的债的清偿抵充顺序的规定, 债务人的给付不足以清偿其对同一债权人所负的数笔相同种类的全部债务, 应当优先抵充已到期的债务;几项债务均到期的, 优先抵充对债权人缺乏担保或者担保数额最少的债务。即按照出租人与该承租人签署的租赁合同项下的租金和/或其他应付款项的到期日的先后顺序进行清偿。
四、操作关注点解析
1、原始权益人及基础资产准入标准
原始权益人准入标准：
原始权益人（租赁公司）应该运营满2年、主体AA评级或者有集团背景。（1）境内外上市公司或者境内外上市公司的子公司。为境内外上市公司子公司的，其总资产、营业收入或净资产等指标占上市公司的比重应当超过30%。（2）主体评级达AA级及以上的融资租赁公司。
符合以下条件之一的，可以为上述规定以外的租赁公司：（1）承租人主体信用强，单笔入池资产信用等级A-级及以上资产的未偿还本金余额对优先本金覆盖倍数大于100%，且入池资产对应的租赁物为能产生持续稳定的经营性收益、处置时易于变现的租赁物。（2）基础资产够分散，单笔入池资产占比均不超过0.1%，基础资产相关业务的逾期率、违约率等风控指标处于较低水平，且原始权益人最近一年末净资产超过人民币2亿元、最近一个会计年度净利润为正。（3）外部增信达到AA级及以上。
基础资产准入标准：
合规要求
债务人不属于《资产证券化业务基础资产负面清单指引》列示的负面清单范畴，不属于以地方政府为直接或间接债务人、以地方融资平台公司为债务人的基础资产，不存在违反地方政府债务管理相关规定的情形。
分散度
基础资产池应当具有一定的分散度，至少包括10个相互之间不存在关联关系的债务人，单个债务人入池资产金额占比不超过50%，且前5大债务人入池资产金额占比不超过70%。上述债务人之间存在关联关系的，应当合并计算；
基础资产所属行业和所在地区应当尽量分散，基础资产所在省市不低于5个，单个行业集中度不超过30%。单一承租人本金余额原则上不超过资产池总额的15%，承租人为AAA级企业除外。
所有权
基础资产必须是已经形成的融资租赁债权，租赁合同具有真实的商业贸易背景。除租赁物以原始权益人为权利人设立的担保物权外，基础资产及租赁物均不得附带抵押、质押等担保负担或者其他权利限制。
特定化
基础资产涉及的租赁物及对应租金应当可特定化，且租金数额、支付时间应当明确。
合同有效
基础资产涉及的交易合同应当合法有效。出租人应当已经按照合同约定向出卖人支付了租赁物购买价款，出卖人不存在转让租赁物所有权给出租人的抗辩事由；
出租人应当已经按照合同约定向承租人履行了合同项下的义务，相关租赁物已按照合同约定交付给承租人；
租金支付条件已满足，历史租金支付情况良好，除以保证金冲抵租赁合同项下应付租金外，承租人履行其租金支付义务不存在抗辩事由和抵销情形。
市场要求
拟入池融资租赁合同的剩余期限不超过3年；
基础资产为原始权益人5级分类体系中的正常类，同一融资租赁合同项下承租人尚未支付的所有租金及其他应付款项应全部入池，全部租赁合同己起租。
承租人优先选择在出资行有授信的客户，剩余未收租金期限在1年以上；
原则上不介入高污染、高能耗及产能过剩行业，原则选择具有变现容易、流动性强的租赁资产；
2、基础资产真实性核查
在进行租赁资产证券化底层资产的审核时，着重审核融资租赁合同、担保合同、咨询费合同以及要求租赁公司在中登网（动产融资统一登记系统网）登记的截屏、银行放款回单截屏等。
除正常对租赁合同真实性进行审核外，租赁合同是否存在一笔业务二次融资的情况也是需要我们注意的。个别租赁公司在进行租赁合同的保理融资后继续将其作为底层资产放入租赁资产ABS中发售，就出现了我们常说的“一女二嫁”情况，这些都是必须坚决制止的行为。对于这类“一女二嫁”情况，我们通常会从租赁公司的债务融资方面入手，要求列清楚每笔针对资产项目融资的债务用途与去向。此外，再次通过中登网登记的租赁物进行对照核查，防止同一份应收账款被重复融资。
注重审核承租人财务状况变动、担保及抵质押情况是否有变化、租赁物损耗或者完整程度、企业目前的资金授信情况、企业以及实控人在相关的工商局网站、征信系统中是否有新产生的不良记录等。
3、融资租赁ABS的风险点
虽然租赁资产证券化出现风险的总体数量与比例不大，但是由于整体经济处于下行期，底层资产出现问题的情况还是引起了市场的关注。
风险类型
案例
风险起因
关联方风险
渤海钢铁租赁ABS
资产服务机构/差额支付人承诺人资产恶化
底层资产出现经营问题
庆汇租赁ABS
重要客户涉及破产重组，履职能力受质疑
循环购买资产不足
港联租赁ABS
可供循环购买资产价值小于可供循环购买资金
1、承租人的信用风险：庆汇租赁ABS因底层资产承租人大连特钢出现经营问题而被市场列入关注名单，所以承租人的信用质量将尤为关键，一旦承租人无法及时对底层资产的租息进行归还时候，直接影响的是要由原始权益人垫付资金偿还。融资租赁ABS的主要风险，就是底层承租人的信用风险，资产支持证券的评级就是基础资产的影子评级【2】，原始权益人的主体评级综合得出的。
2、底层资产的集中度风险：行业集中度过于单一可能存在很大隐患。当某一个行业经济不景气、国家产业政策进行调整时，承租人就面临很大的经营风险，除了做好行业集中度风险防范外，还需做好地域集中度风险的防范。
3、不动产收益权进入底层资产的风险:比如高速公路、水坝等作为租赁物，对于此
类型的基础资产真正有价值的是相应的土地，但是相应的土地无法随不动产收益权转让给SPV公司的。所以我们在进行租赁资产证券化时候要严格审核底层资产中是否有“不动产收益权”，如果有这类的是必须严格剔除的。
4、交易所审核关注点
对于融资租赁债权，管理人除应当对出租人与承租人租赁合同商业合理性、租赁物评估价值的合理性、承租人偿还租金的还款安排、租赁公司的内控制度和资产服务能力等出具核查意见以外，还应对基础资产所实现的风险分散程度以及资产支持证券是否有足够的信用增级做出相关披露和说明。
在基础资产转让方面，管理人应明确融资租赁债权是否包含附属担保权益。原则上附属担保权益应当随租赁债权一同转让给专项计划，管理人须关注基础资产转让后担保权益是否受影响。保证金、抵押权、质权等附属担保权益及其他权利（如有）未在专项计划设立日转付至专项计划账户或未办理转让变更登记的，应当在《资产服务协议》等文件中约定相关权益的管理及运作方式，并充分揭示风险。此外，应当明确债权转让通知或者向债务人进行公告的具体安排，以及债务人支付对象、支付流程等是否发生变化。对于租赁物权属不随基础资产转让给专项计划的情形，管理人须关注采取何种措施防止第三方获得租赁物权属，并充分揭示风险。
5、特殊交易机制设置—租赁保证金及反抵押措施
（1）租赁保证金
融资租赁通常涉及保证金，系承租人在租赁期初向出租人缴纳的、承诺在以后每个付款期按照合同约定按时付款的一定比例的现金，正常情况下承租人最后一期租赁款偿付完毕后，保证金会返还至承租人，或者直接冲抵最后未付的租赁款。
如融资租赁合同中存在上述租赁保证金的折抵/扣减条款, 则在针对基础资产的合格标准中一般需要明确"除以保证金冲抵租赁合同项下应付租金外, 承租人在租赁合同项下不享有任何主张扣减或减免应付款项的权利"。
一般不会将保证金实质入池，而是留在原始权益人账上代为保管，其作为租金债权请求权的附属担保权益，当触发特定保证金转付/归集事件时需要将前述款项一并转让专项计划账户。保证金科目项下的保证金仅能按照交易文件约定的方式支付和使用,具体而言包括: (1) 若资产服务机构或承租人依据租赁合同的约定以保证金抵扣承租人的应付款项的, 保证金科目项下相当于被抵扣的保证金数额的资金应作为基础资产回收款; (2) 若承租人在租赁合同项下的全部应付款项付清或与保证金抵扣之后, 保证金仍有剩余的,不用于弥补承租人在其它租赁合同项下应付而未付的款项(但承租人要求用保证金抵扣在基础资产清单上所列示的其他租赁合同项下应付而未付的款项的除外)。
（2）反抵押措施
根据《物权法》的相关规定, 若第三人基于对名义所有权人的合理信赖, 以合理价格受让租赁标的物且双方完成了转让登记/交付等必要的交割手续, 则第三人有权善意取得该等租赁物件, 而实际所有权人则不能向善意第三人进一步主张。
为防范承租人作为名义所有权人擅自对租赁物件进行不当处置的道德风险和所有权发生善意取得的法律风险, 出租人会在融资租赁标的物项下进一步要求设定以其自身为抵押权人, 以融资租赁合同作为主债合同的反抵押操作，在承租人将租赁物所有权转让给出租人的情况下, 由承租人作为抵押人进一步将租赁物抵押给出租人。
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